Browsing by Subject "julkinen ostotarjous"

Tutkielmassa tarkastellaan markkinoiden väärinkäyttöasetuksen (EU) N:o 596/2014 (MAR) 11 artiklan toisen kohdan mukaisen julkisten ostotarjousten toteutukseen liittyvän markkinoiden tunnustelun sääntelyä ja sen ympäröivää viitekehystä. Markkinoiden tunnustelulla ostotarjouskontekstissa tarkoitetaan tilannetta, jossa julkista ostotarjousta suunnitteleva henkilö ilmaisee sisäpiiritietoa osapuolille. Tutkielman tarkoituksena on tarkastella markkinoiden tunnustelun sääntelyä ostotarjouskontekstissa erityisesti julkisiin ostotarjouksiin liittyvän sääntelykehyksen valossa, huomioiden sisäpiiritietoa koskevan sääntelyn olennainen rooli. Hyödyntäen teleologista tulkintatapaa, tutkielma jäsentää ensin markkinoiden tunnustelua koskevaa sääntelykehystä arvopaperimarkkinaoikeudellisessa kontekstissa. Tutkielma peilaa myös sisäpiirisääntelyn soveltuvuutta ostotarjouskontekstiin ja sen vaikutusta tyypillisissä julkisissa ostotarjousprosesseissa. Lisäksi tutkielmassa keskitytään markkinoiden tunnustelua koskevan sääntelyn systematisointiin ja markkinoiden tunnustelua koskeviin menettelysäännöksiin. Tutkielma identifioi sääntelyssä ilmeneviä ristiriitoja ja epäselvyyksiä sekä analysoi näiden vaikutusta markkinoiden tunnustelua koskevan sääntelyn käytännön toteutukseen. Säännöksen systematisoinnissa otetaan myös huomioon Euroopan komission uusimmat markkinoiden tunnustelua koskevan sääntelyn muutosehdotukset ja niiden vaikutukset erityisesti markkinoiden tunnustelua koskeviin menettelysäännöksiin. Lisäksi tutkielman pääasiallisena tavoitteena on tuoda markkinoiden tunnustelun sääntely julkisia ostotarjouksia koskevan sääntelyn piiriin ja peilata sääntelykehystä julkisia ostotarjouksia koskevaan taloudelliseen sekä oikeudelliseen tarkoitusperään. Markkinoiden tunnustelua ja julkisia ostotarjouksia koskevien sääntelykehysten sekä tarkoitusperien vertailu osoittaa niillä olevan päällekkäisyyksiä eri lähtökohdista huolimatta. Tutkielmassa perehdytään erityisesti siihen, vaarantuvatko ostotarjoussääntelyn oikeusperiaatteet ja taloustieteelliset tarkoitusperät markkinoiden tunnustelusäännöksen epäselvyyksien ja tulkinnanvaraisuuksien takia tarkoituksenmukaisuusharkinnan avuin. Tutkielman johtopäätöksenä esitetään markkinoiden tunnustelua koskevan sääntelyn tunnusmerkistön epäselvyyden takia vallitsevan jännite ostotarjoussääntelyn ja markkinoiden tunnustelun sääntelyn välillä, joka johtaa tehokkuuden ja oikeusvarmuuden vaarantumiseen julkisten ostotarjousten markkinoiden tunnustelussa. Tutkielmassa lisäksi todetaan markkinoiden tunnustelusäännöksen käytännön hyödyn vaarantuvan yhdistyvien sääntelykehysten välillä vallitsevan jännitteen takia, johtaen haitallisiin tehokkuusvaikutuksiin määräysvaltamarkkinoilla.

Yhtenä osakeyhtiöoikeuden keskeisenä tehtävänä on pyrkiä ratkaisemaan yhtiön päämies-agentti-suhteet ja sisäiset intressikonfliktit. Kontrollivaltaa käyttävän osakkeenomistajan nauttimien kontrollihyötyjen tulisi rajoittua vain hyväksyttävään kontrollihyötyyn ja haitalliset kontrollihyödyt tulisi pyrkiä minimoimaan. Toimivan corporate governance -järjestelmän maissa esiintyy suhteellisen vähän haitallisia kontrollihyötyjä ja tämä usein heijastuu verrattain pienenä hintaerona moniäänisen ja vähä-äänisen osakelajin välillä. Suomen corporate governance -järjestelmä on katsottavissa vahvaksi ja toimivaksi. Osakkeeseen liittyvien oikeuksien osalta OYL:n olettamana on kaikkien osakkeiden yhtäläisyys. Lähtökohtaisesti osakkeet tuottavat yhtiössä samat hallinnolliset ja taloudelliset oikeudet sekä samat velvollisuudet. Periaate ilmenee sekä osakeyhtiöoikeudellisessa yhdenvertaisuusperiaatteessa että osakkeita koskevissa OYL 3 luvun säännöksissä. Osakkeiden erilajisuus perustuu joko suoraan lakiin tai lain sallimaan yhtiöjärjestyksen määräykseen. Lain perusteella osakkeet ovat erilajisia, jos ne poikkeavat toisistaan osakkeen tuottaman äänimäärän tai yhtiön varojenjakoa koskevan oikeuden osalta. Osakkeet voidaan myös yhtiöjärjestyksessä määrätä erilajisiksi. Suomalaisissa pörssiyhtiöissä osakkeet ovat erilajisia pääsääntöisesti äänioikeuden suhteen, mutta joidenkin yhtiöiden kohdalla myös osinko-oikeudessa on eroja. Osakeyhtiö voi yhdistää osakelajinsa yhtiökokouksen määräenemmistöpäätöksellä. Tällöin edellytetään määräenemmistöä kussakin osakelajissa erikseen sekä enemmistön kannatusta siinä osakelajissa, jonka oikeudet vähenevät. Markkinakäytäntönä on ollut yleensä kompensoida yhdistämisen aiheuttama osakeoikeuksien heikentyminen uuden yhdistyneen osakelajin suunnatulla maksuttomalla annilla. Arvioitaessa hyväksyttävän kompensaation suuruutta tulee ottaa huomioon yhtäältä menetettyjen oikeuksien arvo ja toisaalta laimennusvaikutus kompensaatiota maksavan osakelajin näkökulmasta. Laissa ei ole asetettu suoraa ohjetta oikeantasoisen kompensaation määrittämiseksi. Toisinaan yhdistämisessä ei ole maksettu kompensaatiota. Tähän saattaa olla syynä esimerkiksi omistuksen pulverisoituminen niin, ettei yhtiöllä ole selvää kontrolliomistajaa ja siten moniääniosakkeeseen kuuluvalla äänivallalla ei ole varsinaista taloudellista arvoa. Arvopaperioikeuden tasapuolisen kohtelun vaatimus edellyttää, että julkisessa ostotarjouksessa kohdeyhtiön eri osakelajeista maksettavat vastikkeet ovat keskenään järkevässä ja oikeudenmukaisessa suhteessa. Säännöksen tulkinnasta on vain hyvin niukalti oikeus- tai markkinakäytäntöä. Osittain tästä syystä säännöstä on oikeuskirjallisuudessa pidetty liian avoimena oikeusvarmuuden ja ennustettavuuden näkökulmasta. Ruotsissa vastaava säännös uudistettiin 2009 ja sen muotoilu on pakottavampi. Lähtökohtainen oletus on yhtä suuri vastike yhtiön kaikista osakelajeista. Poikkeukset ovat tietyissä rajoissa sallittuja, mutta kriteeristö niiden myöntämiseen on verrattain tiukka. Pörssiyhtiön kontekstissa osakeyhtiöoikeus ja arvopaperimarkkinaoikeus tulee nähdä toisiinsa kiinteästi vaikuttavana kokonaisuutena. On katsottu, että läpimarkkinaistuneessa osakeyhtiöinstituutiossa arvopaperimarkkinoiden toimivuudella ja sitä turvaavalla sääntelyllä on kiinteä liityntä yhtiöoikeuteen ja näin myös pörssiyhtiön osakkeenomistajan asemaan. Suhteessa reilusti yli sata vuotta vanhaan osakeyhtiölakiin arvopaperimarkkinalaki on suhteellisen nuori ja koskee lähinnä pörssiyhtiötä, kun taas osakeyhtiölaki huomioi kaikenkokoiset osakeyhtiöt. Tämän tutkimuksen kantavana ajatuksena on, että nämä oikeudenalat tulee nähdä toisiinsa vuorovaikuttavana. Sääntelyvalintoja ei tulisikaan tehdä erillisinä, vaan laajemmasta, molempien oikeudenalojen limittäisestä näkökulmasta.

Tutkielmassa tarkastellaan sisäpiirintiedon rikosoikeudellisen käyttökiellon rajoja julkisessa ostotarjousprosessissa tarjouksentekijän näkökulmasta. Sisäpiirisääntelyn tarkoituksena on suojata markkinoita kohtaan koettua luottamusta ja markkinatoimijoiden yhdenvertaisuutta. Kielletyn ja sallitun informaation hyödyntämisen välisen rajanvedon voidaankin katsoa olevan yksi sisäpiirisääntelyn keskeisimmistä osista, sillä sisäpiirintiedon väärinkäyttö heikentää markkinoiden luottamusta merkittävästi. Koska julkisiin ostotarjouksiin liittyy varsin merkittäviä sisäpiirintiedon väärinkäytön mahdollisuuksia, on niiden yhteydessä erityisen korostunut tarve sisäpiirintiedon käyttökiellon arvioimiselle. Tutkielman tavoitteena on voimassa olevaa sisäpiirisääntelyä systematisoimalla ja tulkitsemalla luoda perusteltu käsitys sisäpiirintiedon sallitun käytön rajoista julkisessa ostotarjousprosessissa tarjouksentekijän näkökulmasta. Tutkielman ensimmäinen tutkimuskysymys liittyy sisäpiirintiedon määritelmään ja ilmenemismuotoihin. Tarkoituksena on ensinnäkin selvittää, millä edellytyksin tiettyä tietoa voidaan pitää sisäpiirintietona. Tämän lisäksi keskeistä on selvittää, minkälaista sisäpiirintietoa ostotarjousprosessin eri vaiheisiin tyypillisesti liittyy. Tutkielman toinen tutkimuskysymys liittyy sisäpiirintiedon rikosoikeudelliseen käyttökieltoon ja sen rajoihin julkisessa ostotarjousprosessissa. Tutkimuskysymyksen osalta olennaista on selvittää yhtäältä käyttökiellon tarjouksentekijälle asettamat rajoitukset ja toisaalta ne poikkeukset, joiden nojalla sisäpiirintiedon käyttö voidaan katsoa sallituksi. Tutkielmassa esitetään keskeisimmät julkiseen ostotarjousprosessiin tarjouksentekijän näkökulmasta soveltuvat sisäpiirintiedon käyttökiellon poikkeukset sekä niiden soveltamisen edellytykset. Tarkastelu kohdistetaan ostotarjouksen eri vaiheissa tyypillisesti ilmenevään sisäpiirintietoon sekä sen hyödyntämiseen liittyviin transaktioihin. Tutkielman johtopäätöksissä esitetään näkemys tarjouksentekijälle sallitun sisäpiirintiedon käytön rajojen asettumisesta julkisessa ostotarjousprosessissa.